四季度旅游行業景氣將呈現上升趨勢。

　　今年上半年旅游行業實現旅游總收入7500億元，同比增長19%，增速明顯高于09年11.3%的增速，行業景氣向上趨勢明顯。今年行業景氣與09年景氣回升有兩個根本性的區別。首先,旅游行業進入量價復蘇階段，，其根本性的標志是人均旅游消費提升，并表現為旅游收入增速超過游客人次的增長，而09年復蘇主要是量的復蘇。其次,各地落實支持旅游業發展的政策加快了旅游行業的發展,而09年各地僅是推行旅游消費打折促銷措施，只具有短期效應。旅游綜合試點改革地區以及若干區域規劃將優先發展旅游行業，促使區域旅游經濟亮點涌現，海南、上海和西部地區成為增長亮點。

　　旅游上市公司業績繼續快速增長。

　　上半年旅游上市公司收入和凈利潤分別同比增長28%和36%，整體業績上升趨勢明顯，行業景氣是推動業績上漲的根本動力。從單季度增長趨勢來看，行業景氣首先反映在收入變化上，今年旅游上市公司連續兩個季度收入增速穩定在34%，超過09年10%-20%的增速。在三個子行業中，旅游綜合公司受益于行業全面復蘇，收入是三個子行業中增長最快的。景區是三個旅游子行業中最先復蘇的，且出現了旅游收入和毛利率的雙雙增長，但由于景區資源和管理差異，景區上市公司業績分化明顯。酒店餐飲公司受益于行業復蘇穩定增長，毛利率是三個子行業中提升最為明顯的。

　　旅游綜合公司受益于行業全面復蘇。

　　旅游綜合公司多以旅行社為主業，并兼營景區或酒店或房地產業，在2009年上半年，三個子行業中旅游綜合公司的景氣度最差。隨著今年市場復蘇，旅游綜合公司由于低基數效應增長最為明顯，收入是三個子行業中增長最快的（增速達到32%），收入的快速增長是由旅行社收入帶動的。但由于競爭激烈旅行社毛利率較去年同期有所下降，旅游綜合公司的業績增長主要來自其他主業。由于景區和酒店受行業復蘇增長明顯，旅游綜合公司業績同比增長27%。

　　景區復蘇明顯，但景區上市公司業績和景區經營出現分化。

　　景區是三個旅游子行業中最先復蘇，且景氣向上趨勢明顯，出現了旅游收入和毛利率的雙雙增長。由于景區資源和管理差異，景區上市公司業績分化明顯。11家上市公司中，虧損和業績下降的公司達到6家，業績增長的公司只有3家，景區經營隨著景區資源出現分化，我們看好黃山和峨眉山等資源優勢突出的景區公司。

　　酒店餐飲公司受益于行業復蘇穩定增長。

　　餐飲酒店公司經營較為平穩，行業復蘇帶動酒店公司收入增長18%，由于入住率和房價的雙雙回升，酒店公司的毛利率是三個子行業中提升最為明顯的，毛利率同比提高4%。在8家上市公司中，僅1家公司虧損和1家公司業績下降，行業復蘇帶來大部分公司業績改善，其中餐飲公司的增長更為穩定。

　　今年以來，旅游板塊漲幅超越大盤。

　　目前行業估值仍處于歷史估值偏低區間。從本年初到9月15日，上證綜合指數下跌了21%，而餐飲旅游指數的平均漲幅是11%。分季度來看，第一季度和第三季度旅游板塊整體漲幅均明顯優于大盤。第二季度跌幅與大盤相當，旅游板塊市場表現好于大盤。

　　個股漲幅上，漲幅居前的是東方賓館、峨眉山和西藏旅游等個股，在7月初開始的這波反彈行情中漲幅最大的是西藏旅游、首旅股份和錦江股份，反彈幅度超過50%。目前旅游行業剔除負值后的動態PE為33倍,低于42倍的歷史平均水平，旅游板塊相對大盤的PE倍數是1.82倍，也低于歷史1.93的平均水平。我們認為，當前行業整體估值仍處于歷史估值偏低區間，考慮到2010年行業復蘇帶動上市公司業績大幅增長，我們預計旅游行業估值水平仍有上升空間。從三個子行業的估值水平來看，當前景區和酒店子行業的PE分別為88倍、46倍，而旅游綜合子行業的PE僅為25倍，低于行業整體估值以及其40倍的歷史平均水平。

　　鑒于行業景氣上升和上市公司業績增長趨勢向上，我們維持對旅游行業“推薦”的投資評級。投資者可重點關注低估值的旅游綜合公司，如首旅股份、中青旅。同時，區域板塊活躍帶來的主題性投資機會也值得把握，如錦江股份、東方賓館、中國國旅和首旅股份。站在2010年業績高成長角度的投資品種是黃山旅游和錦江股份，站在2011年業績高成長角度的投資品種是麗江旅游和湘鄂情。

　　風險提示：重大自然災害、傳染性疾病、政治動蕩、經濟減速等。